身披合规马甲，STO能否拯救币圈熊市？

2017年7月，比特币的价格接近4000美元，合人民币2万余元。当时，ICO（首次代币发行）十分火热。在对数字货币颇为友好的美国，对ICO的监管也被政府提上日程。在多轮听证“通证发行事件”后，美国政府提出由美国证券交易委员会SEC进行通证市场的监管。

然而，SEC也没有过监管通证市场的经验，于是便借用美国现行证券法，对可能适合证券监管的通证纳入到现有监管范围，并称之为“证券型通证”，简称ST；证券型通证的发行，即是STO。

一年后的今天，比特币的价格经历过山车般暴涨暴跌，从最高2万美元跌至今天的6000多美元；受整个数字货币市场寒冬的影响，区块链项目ICO的破发率已经超过90%，原本想冲破政府监管的代币融资终究走下神坛。而此时，沉寂了一年的证券型通证发行STO打着合规的名义，在前呼后拥中走入区块链行业。

ICO破灭之后，STO就能拯救这个萧瑟的冬天吗？

证券型通证诞生

证券型通证（ST）的出现，是在2015年。

这年之前，以太坊通过ICO方式筹措了价值1800万美元的比特币。以太坊的成功，让ICO这种融资方式备受币圈瞩目。一些颇为激进的互联网公司，开始尝试接触加密数字货币，Overstock便是其中之一。

2014年，作为美国十大网络电商平台之一的Overstock，开始接受比特币购买商品，它也成为美国首家接受比特币购物的大型电商。

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出于对去中心化这种自由理念的支持，Overstock的CEO Byrne曾提出，发行一种不由中央证券交易所控制的证券，由遍布互联网的机器网络来操作，这一网络不受任何中央权威控制。

这实际上就是ICO的理念。

不过考虑到监管问题，2015年Overstock向证券交易委员会提交了一份招股说明书，它将发行的证券设计成通证产品，并通过区块链发行。当年12月底，美国证券交易委员会（SEC）批准了Overstock这一申请。

这便是证券型通证诞生的那一幕。

次年，通过发行证券型通证，Overstock募集了大约190万美元的资金。

但这种方式操作起来比ICO复杂，且因为监管限制，融资额与同期ICO项目相比不占优势。然而，此后随着区块链项目ICO数量的增加，各种“空气”项目融资给整个金融市场带来混乱，美国政府不得不考虑将ICO也纳入监管。

2017年7月，在多轮听证“通证发行事件”后，美国政府提出由美国证券交易委员会SEC进行通证市场监管。然而，SEC也没有过监管通证市场的经验，于是便借用美国现行证券法，对可能适合证券监管的通证纳入到现有监管范围，并称之为“证券型通证”，简称ST，证券型通证的发行即是STO；而对那些不适合证券监管的通证则划归为实用型通证，简称UT，其监管便落入空白。

这也是最近人们提到的STO概念的来源之一。

说白了，STO是一个合法合规的ICO，而实用型通证（UT）就是动辄发行各种代币、撑起了2017年下半年至今年上半年泡沫飞涨的ICO。由于一些国家政府监管的空白，发行成本低，大量ICO项目滥发“空气币”致使整个行业污名化。甚至有数据称，如今的首次代币发行破发率已超过九成。

冬天里的一把火

破发率跌破九成，只是数字货币这个冬天的一面。

实际上从5月开始，整个数字货币市场便一直笼罩着熊市的雾霾。

根据数字货币价格查询平台coinmarketcap的数据，今年4月全球区块链资产总市值为4366.65亿美元，而到了5月减少为3352.18亿美元，环比下降30.26%。6月份全球数字资产日均总市值为2948.49亿美元，环比下跌24.55%，之后继续下跌。7月全球数字资产日均总市值已跌至2739.19亿美元，环比下跌7.1%。这一数字不足4月份总市值的2/3。

如此一来，靠市场驱动留存用户的方式显然无法持续，而这正是实用型通证所依靠的。

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这种局势下，STO的爆发似乎名正言顺。

今年5月，便开始有币圈人士关注STO，并将其看做未来发展的一个重要方向，“因为全球范围内进行价值流通一定要符合该国家、地区、区域内的法律监管，尤其是对传统资产的Token化更是如此。”

7月17日，美国本土数字货币交易所Coinbase传出即将获批上线证券型token的消息。一些人把监管机构允许上线证券token看做是一件有里程碑式意义的事件，但是这件事在中国并未受到过多关注。

此前，中国银行法学研究会理事肖飒表达了一个观点，中国的法律体系跟美国的法律体系完全是两套不同的体系。按照中国的法律，代币（通证）发行已经被定性为非法融资，对于证券型通证，中国法律可能很难容忍。

但是在国外，STO仍有市场。9月11日，以太坊开发者Stephane Gosselin公布了一项新提案，Security Token—“ERC1400”,作为一项新标准，把Token的互换性（fungible）结合证券相关的业务场景，设计了一套通用接口。

新提案主打监管功能。也就意味着，未来项目方可以以合法合规的方式在以太坊网络发行证券。说白了，这是给STO未来的推广奠定了平台基础。

10月12日，美国电商巨头Overstock旗下的区块链子公司tZERO公开表示，已完成证券代币发行（STO）。一时间，tZERO以全球首个发行成功STO项目的名头火遍币圈。

顿时STO的概念如洪水泄闸一般被人津津乐道，在经历了ICO带来的造富浪潮之后，许多用户把STO看做下一个造富机会。

从各种微博大V，到陈伟星、李笑来等往日币圈“明星”，再到交易所币安、OKEx等，尽管观点褒贬不一，但无一不在谈论这个新生事物。

不过在金丘区块链资深副总裁兼研究院院长洪蜀宁看来，tZERO的光环难以持久，“在tZERO整个STO过程中，从合格投资人的筛选，到代币流通，以及未来的股息分配，完全是由发行方进行操作，只是在发行完成后简单地将传统的登记簿重复copy了一份到区块链上，除了增加成本，并无实际意义。”

他在接受区块链Truth的采访时称，STO既是ICO的一种类型，通过发行代币融资，同时又有IPO的影子，即要求一定的合规程序，只不过合规标准要比IPO低，“STO其实是新瓶装旧酒，用token的形式包装了传统的证券，并未在实质上有新的突破。”

而由于证券业的高风险特性，各国政府对证券类产品的发行和流通都有着极为严格的监管手段。证券型代币需要满足不同国家极为不同的监管要求，合规成本极其昂贵，而且监管规则的灵活多变与智能合约的不可更改又有冲突，可能代价大于收益，经济上是不可行的。

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从这个角度看，STO就像区块链寒冬里的一把火，尽管突然光照四射，但难以持续。

数字货币交易所的新危机

一个值得关注的现象是，STO的出现，加速了传统证券交易所的上链，这又为数字货币交易所带来新难题。

早在今年2月，加拿大证券交易所（CSE）宣布，将推出一个基于以太坊区块链的证券清算和结算平台，使用这个区块链平台的公司能够向投资者通过证券代币发行（STO）的方式来募集资金，通过CSE平台发行代币的公司将受到相应的证券委员会的全面监管。

无独有偶，今年4月，纳斯达克CEO Adena Fridman更是公开表示考虑将在未来成为一个加密数字货币交易所。

就在10月初，有媒体曝出纳斯达克正在筹划一个STO平台以帮助企业发行代币募集资金。STO遵守美国现行证券法，所以纳斯达克打算借由该平台进入加密货币市场。

简单理解，传统证券交易所也在“上链”，而且允许区块链公司在监管下发行证券型通证，进入加密货币交易市场。

传统证券交易所也在入场加密货币市场

在股市不景气的时代，拥有资金量和用户量，最关键是拥有足够风控经验的传统证券交易所，开始借助区块链开拓新疆域时，快速增长的通证经济必然是他们的下一个目标。

而脱胎于通证概念，又有监管合规的STO自然成为证券交易所要吃的第一块蛋糕。

但是数字货币交易所并没有落下。有报道称，OKEx目前已与马耳他证券交易所成立合资公司, 并将按其监管框架建立证券类代帀交易所。

尽管如此，但本身存在合规难题的数字货币交易所，在涉及证券型通证的发行时要面临的困难远大于传统证券交易所。而且在数字货币交易所被破发ICO项目充斥后，用户留存已经面临危机。而STO项目的发行需要针对合格投资者，这对其来说也是一个挑战。

这一轮大潮开启后，留给数字货币交易所的时间还有多少？

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（作者：区块链真相|贝尔;编辑 / 贺树龙，内容来自链得得内容开放平台“得得号”；本文仅代表作者观点，不代表链得得官方立场）