从概念到实践，证券类通证不完全操作指南

随着Security Token(证券类通证，以下简称ST)和Token化资产在加密金融生态系统中得到进一步发展，新的加密金融基础设施开始形成。这些新工具计划将所有现实资产的所有权进行Token化，无论这些资产是公共和私人股本、债权，还是房地产、期货、贵金属、艺术品。

将资产进行Token化可以对大规模资产进行拆分、增加资产流动性、降低发行费用以及提高市场效率。然而，ST提供给发行者的最大好处是可以访问全球资金池。由于这些Token可以在监管规定的公开市场上出售和交易，因此它们的价格会变得更加公平，对全球投资者也更具吸引力。STO这一符合美国证券交易委员会要求的发行模式，因其交易结构更容易被识别，将吸引更多机构投资者参与，同时区块链创新技术的应用，也会吸引热衷于加密金融的投资者。

那些正在考虑进行STO融资的发行方，应当在顾问律师招聘、合规操作、Token转换与发行、项目路演等方面留出六个月准备时间。其中，两个月用于与顾问和法律顾问一起搭建合规的发行架构，并准备营销材料；一个月用于与技术平台一起工作对标的资产进行Token转换；三个月用于向传统和加密投资者进行路演。

我们将STO生态系统分为六个类别：

(1)发行

(2)经纪自营商

(3)托管与信托

(4)法律

(5)合规

(6)交易

流程大致为：ST发行方在法律、合规等服务机构的协助下，在发行平台上发行ST募资，最终发行方的ST登录交易平台进行交易。在这几类主体当中，交易平台的政策准入门槛最高，需要具备相应的资质和金融牌照并满足监管要求，其他服务机构则为发行方提供技术、合规、流动性管理等服务，为ST顺利发行和交易提供保障。

发行平台使发行者能够对其资产进行Token化和发行，使其可供出售。这些平台为包括房地产、债务、股票、艺术品在内的广泛资产提供了Token化特性。经过Token化的资产可以在许多不同的区块链上操作，包括以太坊、比特币等。所有Token化资产都与标的资产挂钩，如果市场改变了对资产价格的看法，Token的价值也会随之发生变化。

经纪自营商是ST的买家、卖家和分销商。作为交易商，他们代表经纪公司发起交易。作为经纪人，他们代表客户买卖证券。从本质上说，经纪自营商帮助市场为ST提供流动性。

托管和信托提供商代表客户持有Token化资产，以防止资产被盗或损失。这些提供商向ST生态系统中的多个参与者提供服务，包括投资者、经纪自营商和交易平台。

法律公司与ST发行者合作，以遵守公司所在地的证券法。美国的核心法规可以追溯到1933年的《证券法》(Securities Act)。三大监管法规：Reg D、Reg S和Reg A+是2015年《就业法案》的产物。然而，根据发行者提供的ST类型，可以应用各种附加规则。

合规服务提供者为ST发行者提供合规咨询服务，以保持与当前法规的一致。这些服务包括合格投资者验证、KYC、股权结构管理和欺诈管理。

交易平台使交易员能够自由买卖ST。这些平台既可以服务于一级市场，也可以服务于二级市场。一级市场交易平台也可以提供发行服务，作为混合发行和交易平台运营。

以下是发行者可以使用的四个最常见的ST结构。

1、Token化的风投基金(Tokenized VC Funds)

Token化的风险投资基金为持有人提供了拥有基金的权利，每个Token都代表了固定的投资者权益。利润可以通过几种策略与投资者分享，包括在退出、转让或者直接或间接回购。与传统的风险投资基金将投资者的资金锁定7-10年不同，Token化基金为投资者提供了即时的流动性机会(在美国是12个月)。

对投资者来说，其他好处还包括资本配置的灵活性，因为资本可以更容易地分散到各个基金，以及较小的资本承付款项。Token化基金受《投资公司法》(Investment Company Act)约束，该法案规定，此类基金的美国投资者不得超过99人，全球投资者不得超过2000人。Token化风投基金通常以Reg D和Reg S发行，但Reg A+或许会将在未来几年变得更加主流。

代表项目：BCap,Science Blockchain,SPiCE VC,22X Fund

2、类似股票的Token(Share-Like Tokens)

类似股票的Token可以具有实体的所有权、LP股份、投票权、股息、利润分成等权益。在这种情况下，通过将权益Token化，可以对所有权进行分割、增加流动性、自动实现合规、股权分层以及更大的灵活性。其中一个独特的类别是“收益分成”Token，这类Token既不是债务也不是股权，持有人有权获得公司总收入的一定比例。

代表项目：Lottery.com,Siafunds,Anexio

3、具有资产支撑的Token(Asset-Backed Tokens，简称ABT)

ABT构成了对现实资产(如艺术品、贵金属、大宗商品)的经济权利，该模式最常用于房地产和基础设施项目。ABT可以用于可替换或不可替换资产，在这种情况下，资产可能需要一个抽象层。这一层将截然不同的资产打包在一起，类似于将抵押贷款组合在一起以创建证券。ABT的好处是能够将较大规模的资产细分为较小的单元，并创建独特和多样化的产品，比如金融衍生品。

代表项目：Slice,Property Coin

4、加密债券(Crypto-bonds)

虽然目前可用的债务Token化工具并不多，但也有一些正在开发中。债务Token可以看作债券，将对未来收入的固定主张。一些关于债务Token化的问题仍然悬而未决，例如债务Token是否能够在债务偿还时保持优先级地位，或者是否能够改变认证要求。

使用加密债券结构的好处在于消除中间人和注册中心，减少结算时间和降低操作风险。债务Token化可以为发行人提供优惠的税收待遇，不受2000年公共发行投资者限额的限制。

（作者：加密金融实验室，内容来自链得得内容开放平台“得得号”；本文仅代表作者观点，不代表链得得官方立场）