证券型通证发行(STO)案例分析

前言

在各方监管的压力和层出不穷的骗局下，ICO市场自2018年下半年由热转冷。根据最新的数据，于2018年11月，ICO市场的全球总融资额仅3.5亿美金。与此同时，越来越多的公司通过发行证券型通证进行融资。由FinTech4Good统计，截止2018年11月底，全球证券型通证发行已有80例整，其中有77.5%的证券型通证(STO)都在美国发行。

在美国证券型通证的发行和流通都应在证监会注册备案，除非符合相应的四项豁免条件。此报告旨在为想要在美国发行证券型通证的企业提供证券型通证发行的具体信息，并对已成功发行证券型通证的个别案例进行分析。

我们在所有已发行和正发行的证券型通证中，针对四项豁免规则，分别选取了已经发行并通过的案例进行分析。案例的选择并不基于任何商业模式或运营成果。在美国发行的证券型通证主要根据四项证券发行的豁免规则：Regulation A+、Regulation CF、Regulation D和Regulation E。

在这一部分，我们将提供Regulation A+发行的信息和案例分析。另请注意，本文并不用于任何投资建议或商业推广，也不作为对文中题到的任何公司/案例的背书。

Regulation A+官方指南

Regulation A+是向公众发行证券的豁免条例，通常也被称为“小IPO”。规则A+发行分为两个层级：第一级(Tier1)和第二级(Tier2)。第一级(Tier1)允许发行人在12个月内筹集至多2000万美元；第二层(Tier2)允许发行人筹集至多5000万美元。对于不超过2000万美元的发行需求，公司可以自由选择按照Tier1或Tier2的要求进行。

Regulation A+发行的发行范围和限制条件

1、符合资质的发行人及证券

Regulation A+下的通证发行只适用于在美国和加拿大运营的公司。此外，资产抵押型证券不属于符合资质的证券之列。

2、发行限制及二次销售

第一级规则额允许发行方在12个月内发行至多2,000万美元的债券，其中属于发行方附属机构的份额不应超过600万美元。第二级规则适用于在12个月内发行不超过5,000万美元的债券，其中属于发行方附属机构的份额不应超过1500万美元。

3、投资限制

非认可投资者在第二级发售中购买股份的限额为:(a)自然人年收入或净值的较大一方的10%；或(b)非自然人在最近一期会计年度的收入或净资产n的较大一方的10%。

4、整合发行

然而，Regulation A+为发行人提供了一个避风港，即根据Regulation A+进行的证券发行不会与先前的发行、证券出售或随后的发行相结合。

5、对于第12(g)条例的处理

第二层下的证券发行者须雇用根据《交易法》Section 17A在委员会注册的转让代理人的服务，以申请有条件豁免委员会注册。

Regulation A+下的发行方

1、目标资金

公司募集资金不超过5000万美元

2、投资者群体

接受合格投资者和非合格投资者，希望面向更广泛投资者群体的公司可通过发行小型IPO筹集资金

3、声誉

Regulation A+下的通证发行可以让融资公司树立品牌形象和声誉。那些有雄心提升自身知名度的公司将选择RegulationA+注册豁免。

Regulation A+发行案例分析——StartEngineSTO 相关信息介绍

1、公司介绍

StartEngine是一个众筹平台，亦是一个ICO和STO的发行平台，为创业投资提供渠道。StartEngine成立于2014年，已经帮助近150家公司根据四项豁免规则进行股权众筹或ICO筹集资金。

根据公司的财务报告，StartEngine在最近一个财年实现了2,421,061美元的收入。在美国证券交易委员会(SEC)和美国金融监管局(FINRA)批准其成为经纪自营商和另类交易系统后，StartEngin计划开发运营二级市场平台。因此，StartEngine打算通过规则A+的豁免发行融资1000万美金。

2、StartEngine STO基本信息

Regulation A+发行：第二级

普通股(通证)：不超过1,000,000份，没有投票权

发行价：$10每股

最小投资额：$500最小投资额

优先股(通证)：不超过1,136,363份

发行价：$8.8每股

最小投资额：$200,000最小投资额

StartEngine目标筹集至多1,000万美元。普通股和优先股的股份将以通证的形式记录在Ethereum区块链上。

3、StartEngine STO相关服务提供商

股票保管人：Prime Trust

交易代理商：StartEngine Secure

法律代表：CrowdCheck Law

会计师：ddmckennon

公司未聘请委托销售代理人或承销商。该公司将利用其现有网站www.startengine.com提供有关此次发行的信息

4、StartEngine STO成本及费用

审计费用：$22,000

法律费用：$35,000

州填表申请费：$10,000

股票保管人托管服务费用：

(i)每笔交易的授权费为2.5美元 

(ii)代管账户设置费为250美元

(iii)发售期间每月服务费25元，但每次发售期不得超过两年

(iv)“反洗钱”检查费：每位国内投资者(个人)2美元，每位国内投资者(实体)5美元，每位国际投资者(实体)75美元

(v)收到资金后一次性核算费用为每人3美元

(vi)现金管理费为处理资金的1%

(vii)资金转移的任何适用费用

5、StartEngine STO时间线

Regulation A+发行案例分析——StartEngineSTO 具体案例分析

1、背景信息：为什么StartEngine会选择Regulation A+发行证券型通证

StartEngine作为美国知名融资平台之一，主要为初创公司提供众筹、ICO和STO的平台，而这一业务也给StartEngine本身带来了诸多投资人资源，和成熟的商业营销团队。

这已经不是StartEngine第一次进行Regulation A+的证券发行。早在2017年，StartEngine就已经通过Regulation A+发行普通股并成功融资500万美金。有了原本的Regulation A+的成功发行经验，又有较大的名声和广泛的投资人资源，StartEngine尝试用STO这一创新型的方式再次通过Regulation A+进行募资。

2、为何投资人看好StartEngine：运营分析&财务状况分析

尽管StartEngine是一个成立不久的公司，但在2017年该公司已经实现了超过200万美金的收入，相比2016年增加了564%。这一亮眼的业绩表明StartEngine在2017年间迅速加强了其市场地位，并用强有力的营销能力和专业的服务占领了较大的市场份额。自2018年6月起，StartEngine的Regulation A+ 发行已经进入试水阶段，其强劲的财报业绩吸引了大量投资人的注意。

3、为何StartEngine STO迟迟未能落地：数字资产监管的法务问题及不确定性

自2018年6月StartEngine首次尝试在SEC注册备案其Regulation A+至今，已近半年时间，而SEC对这一证券型通证的发行仍在审核过程中。一般情况下，SEC对Regulation A+下证券发行的审核需要2-3个月的时间，显然StartEngine STO的时间远超一般情况。StartEngine并不是独树一帜，根据FinTech4Good的统计，全美目前有8家公司进行Regulation A+下的STO，至今无一家公司完成SEC的审核过程。在2018年10月，StartEngine的CEO发布公告表明SEC的审核预计仍会推迟。这些信息表明美国证监会对于数字资产的监管态度保守谨慎，考虑到相关法务问题和后续交易的不确定性，在美国发行规则A+下的STO可能需要经过更多的市场考验，审核的时间也会较长。

4、StartEngine的应对办法：规则D下的STO

StartEngine在RegulationA+的STO审核不断延期，而融资需求仍然存在的情况下，选择同时发行规则D下的STO以尽快募集足够款项来支撑公司的未来发展。规则D下的STO的具体信息将会在之后的报告分析中具体分析。在这一案例中，StartEngine同时发行规则D下的STO向市场传递出了一个隐藏信号：该公司对SEC审核通过其STO，可能并没有足够的信心。

5、针对Regulation A+下STO的市场情绪

目前为止没有任何一家公司成功在美国发行规则A+下的证券型通证，美国证监会的保守态度也在某种程度上影响了市场情绪。短期来看，急需资金的初创公司可能会选择通过发行其他规则下的证券型通证来融资。但考虑到规则A+（小IPO）的证券发行可以引起较大的市场反响，加之数字资产监管的不断完善，仍然会有很多公司选择尝试规则A+下的STO，长期来看，在各方力量的不断努力下，规则A+在未来会成为主流的STO方式之一。

（作者：加密金融实验室，内容来自链得得内容开放平台“得得号”；本文仅代表作者观点，不代表链得得官方立场）