OKEx Research：NFT沙滩上的珍珠---yinsure.finance
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Oct 15, 2020
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摘要：
寻找NFT沙滩上的珍珠
目前的 NFT 市场，正如一片金色的沙滩，大部分 NFT 项目都像沙子一样毫无价值，只不过在风口之下被人所追捧；少部分专注于艺术品、游戏装备等领域的 NFT 类似于沙滩上的贝壳，具有一定的收藏价值，但属于小众市场；而 yinsure.finance 则是这片沙滩上最珍贵的那颗珍珠。
---题注
近期，随着 DeFi 挖矿热度的下降，NFT 逐渐成为行业新风口。关于什么是 NFT，为什么 NFT 这么火热，可以参考 OKEx Research 前不久写的《NFT 能否扶 DeFi 大厦之将倾》一文。然而遗憾的是，目前的 NFT 市场，大部分投资者都把目光放在卡牌、艺术画作、游戏装备等项目，很少有人注意到 yinsure.finance 的潜力与野心。这是一款被投资者低估的产品。
仅仅推出一月有余的 yinsure.finance，其最大价值在于为加密资产行业创造了一个新的金融衍生品市场---信用违约互换（credit default swap，CDS），而且该衍生品的意义不仅仅在于二级市场投资，更重要的是它将会促进整个区块链行业的健康发展。
我们不应当否认艺术品 NFT 的价值和热度，但这些专注于艺术品的 NFT 项目与 yinsure.finance 相比，过于「低级」和「幼稚」---就像火药被发明后，有人用它放烟花，有人用来造火炮。当大多数人还沉醉在各种精美的 NFT 艺术作品以及各种 NFT 挖矿上时，yinsure.finance 已经开创了一个新的时代。
什么是信用违约互换（CDS）？我们为什么将 yinsure.finance 视为一个划时代的产品？在本篇文章中我们都将做一一解读。
在 2015 年上映的奥斯卡获奖电影《大空头》中有这样一个片段：贝尔饰演的独眼基金管理人意识到美国房贷债券的危险，上级罗伦斯问他如何做空，因为房贷债券既没有保险合约也没有期权。贝尔说到：「这正是我要银行帮我做的」，随后贝尔前往高盛、摩根等众多投资银行，购买了大量信用违约互换（CDS）产品。
最终，随着 2008 年美国住房市场泡沫的破灭，贝尔的基金从中获取了数十亿美元的收益回报，成为少数在这场金融海啸中大量获利的投资枭雄。另一方面，美国最大的保险公司---美国国际集团（AIG）在此次危机中卖出大量 CDS 净头寸而面临巨大赔付，被美国政府紧急接管，从而避免了迫在眉睫的破产危机，也暂时规避了银行间市场的系统性危机。
从 2008 年的全球金融危机中，我们可以看出 CDS 的魅力和巨大影响力所在。那么什么是 CDS 呢？
在金融行业中，信用违约互换（CDS）也称信用违约掉期，是一种最基本的信用衍生品合约。CDS 的基本结构是：信用保护买方（Protection Buyer）向愿意承担风险的信用保护卖方（Protection Seller）在合同期限内支付一笔固定的费用 (Periodical Fee）或溢价（Premium）；信用保护卖方在接受费用的同时，则承诺在合同期限内，当对应违约事件发生时，向信用保护买方赔付违约的损失。通过信用违约互换，交易双方就成功实现了信用风险的转移、转换和重组。
是不是看到上面的金融术语感觉头很痛？没关系，即便对于很多金融从业人士，他们也并不一定理解什么是信用违约互换。因为该产品在1994年才由摩根大通首先开发出来，直到2000年后才在美国金融市场中流行开来，而更多的新兴经济体国家，甚至尚未出现CDS这类产品。
实际上，大家可以把CDS理解成一种更高级的保险。在电影《大空头》中的另一个主角---瑞恩·高斯林饰演的德意志银行经纪人贾瑞德·韦内特，在向马克·鲍姆的投资团队推销如何做空美国房市时，就说到“信用违约互换就像保险，只要违约，就可以获取赔偿”。
举一个简单的例子，目前的 DeFi 领域经常出现因智能合约漏洞而造成用户损失的事件，为了防止这类事件带来的损失，我们就可以买一份为期一年的信用违约互换，保险总金额为 10 万美元，每个月按保险总金额的 10 基点（即 0.1%），即缴纳 100 美元/月的保费来获取保护，只要在这一年内智能合约出现漏洞并造成损失，就停止缴纳保费，并可以获得 10 万美元的赔偿。
首先，信用违约互换是一种交易工具，由市场定价，可以进行市场交易。信用保护卖方可以按照互换的目前市场价值与信用保护买方终止互换，也可以将互换出售给另一个愿意接受该互换的投资者。因此，不同于我们平常见到的保险合约，CDS 存在一个二级市场交易。
《大空头》正是表现了 CDS 这一特性带来的戏剧性冲突：马克·鲍姆掌管摩根士丹利旗下的一支基金，该基金购买了大量 CDS。然而 CDS 可以在二级市场转手，当最后危机爆发时，马克·鲍姆却无奈地发现，他的老东家摩根士丹利居然是 CDS 的卖方，也就是说摩根士丹利旗下的基金狠狠地割了摩根士丹利自己。当然这也与当时 CDS 二级市场的缺乏信息公开和监管有关。
其次，CDS 不一定要求对于参照资产具有法律权益，可以纯为投资目的交易。在保险合同中，投保人必须对作为保险对象的财产及其有关利益具有法律上承认的利益，而信用违约互换合约中，信用保护买方并不需要对参照资产具有法律上的利益，可以单纯为投资的目的进行交易，大大提高了合约的灵活性。这也是为什么在《大空头》中，尽管这些基金经理并未持有相关房贷债券，但仍可以通过 CDS 做空房市获利的原因。
二、yinsure.finance 为什么不是简单的去中心化保险产品？
Yearn.finance 可以说是今年最具创造力的区块链项目之一。在夏季的 DeFi 热潮中，其率先推出的 DeFi 投资产品---Vault，通过制定一套策略，聚合多个 DeFi 产品以获取更高收益而深受市场欢迎，甚至将其治理代币 YFI 推向 40,000 美元的价格顶峰。
当 8 月 17 日 Yearn.finance 创始人 Andre Cronje 宣布推出 yinsure.finance 时，市场反响并不热烈，因为人们普遍认为该产品只不过是 Nexus Mutual（一款著名的去中心化保险产品）的升级版。
从 YFI 官方当时公布的草案看确实如此，同 Nexus Mutual 一样，yinsure.finance 也主要面向智能合约保险市场，并且由以下三部分组成：
承保人金库（Insurer Vaults）：承保人将资金存入金库，组成保险资金池，平时收取被保险人每周支付的保费，当索赔被批准时，则用该资金池支付给被保险人；
被保险人金库（Insured Vaults）：投保人将资金存入该金库，成为被保险人。被保险人在存款时需支付 0.1％的启动费，并需支付每周 0.01% 的保费；可以随时提取；
索赔治理（Claim Governance）：通过社区投票进行保险仲裁以确定是否需要索赔。
从上可以看出，yinsure.finance 确实没有什么新特性，只不过在 Nexus Mutual 的基础上取消了 KYC 限制以扩大市场规模，这也是人们当时说 yinsure.finance 是没有 KYC 的大号 Nexus Mutual 的原因所在。
然而在 8 月 31 日 yinsure.finance 产品上线测试时，我们才发现 yinsure.finance 的野心只不仅仅是做一款没有 KYC 的保险产品，而是推出了信用违约互换（CDS）这一划时代的新型金融衍生品。
在当前的测试产品中，yinsure.finance 由 Nexus Mutual 作为承保人，用户可以在该平台上购买保单，这与 NXM 没有太大区别。目前 yinsure.finance 已经推出了针对 yearn.finance、Aave、Balancer、Compound 和 Curve 等 11 项产品的保险合约，用户点击相应页面后，选择投保期限（Days）、保险金额（Amount）后即可投保，生成保单。
然而，与 Nexus Mutual 不同的是，yinsure.finance 将这些保单生成了 NFT 代币，即每一个 NFT 代币（yNFT）对应着一张特定期限和保险金额的保单。并且这些 yNFT 可以在 Opensea 或者 Rarible 等 NFT 平台上进行交易。根据 Opensea 平台的数据显示，目前 yinsure.finance 的 NFT 保单在该平台上的首月交易金额已经达到 5266.6 ETH，约合 196 万美元。
因此，从实际产品体验上看，yinsure.finance 推出的保单存在一个二级交易市场、未要求对参照资产具有法律权益，如果不考虑没有买方抵押品等细节问题，可以发现该产品实际上是信用违约互换（CDS）的雏形，而非简单的保险合约。
2010 年 7 月，Mt.Gox 交易所在日本上线，加密数字货币交易市场正式诞生。经过十年的发展，如今的加密数字货币市场已经成为涵盖现货、交割合约、永续合约以及期权合约等多品种、多维度的大型市场。可以说，仅凭交割合约这一类产品，就在过去几年里将原有的加密货币市场规模扩大了几倍。在未来，加密数字货币市场必将沿着更高级别的衍生品领域继续迈进，而信用违约互换类产品很有可能成为未来几年内的重要创新产品业务。
如果现在无法想象 CDS 对加密数字货币市场带来的影响，不妨参考传统金融领域的 CDS 市场规模。尽管 CDS 在上世纪 90 年代才诞生，但该市场的发展却十分迅速。根据美国货币监理署的数据，在 2000 年-2008 年间，美国的 CDS 市场规模逐年大幅扩张，从 2005 年一季度的 3124 亿美元至 2008 年四季度的 15897 亿美元，增长逾 4 倍，占信用衍生品市场总规模的比重一直保持在 85% 以上，一度成为美国投资银行的重要收入来源之一。
在 2008 年金融危机后，美国监管机构开始在 CDS 市场上推行中央对手方（Central Clearing Counterparty, CCP）来完成交易，因为中央对手方作为交易商之间的交易对手进行介入，并且由于中央对手方的多边净额清算方式会削减名义金额，造成了 CDS 的市场净头寸开始收缩。但根据 ISDA 数据，2013 年至 2020 年期间，CDS 每周的交易量依旧维持在 2,000 亿美元的水平，甚至今年第一季度在疫情影响下出现成交量大幅提升的现象。
更重要的是，加密数字货币领域的 CDS 产品并非仅仅是一个「投资/对冲收益产品」，更重要的是它还对准了目前智能合约领域存在的安全问题。当前区块链行业解决智能合约安全问题的方案是对合约进行审计，由此造就出诸如 SlowMist、Quantstamp 等专注区块链安全领域的明星公司，从事前审查的角度保证智能合约的安全；而 CDS 类产品的推出，则从事后索赔的角度解决了投资者的后顾之忧。从交易用途看，未来的 DApp 开发者和用户将是 CDS 的最大买方，加密货币市场的投资者也会越来越深入地参与 CDS 市场，以进行交易或套利。
此外，由于加密数字货币市场的特殊性，此类 CDS 产品的用途不仅局限于此。例如受 DeFi 流动性挖矿的影响，一个名为 SAFE - Cover Mining（SAFE）的区块链项目将 yinsure 产生的保单（yNFT）引入到了自己的挖矿机制：将 yinsure.finance 的 yNFT 质押进 Safe 的官方合约，就可以获取 Safe 代币奖励。受 Yinsure.finance 的保单加持，SAFE 项目最初十分火热，其价格曾在一天内翻了四倍，达到 2,000 多美元；然而后期由于社区内部的纷争，币价随之暴跌。尽管 SAFE 项目最后以失败而告终，但也显示出 CDS 产品为加密货币市场带来的深远影响。
目前 yinsure.finance 尚处于测试阶段，而其产品也仅仅是 CDS 的雏形，在设计细节（如抵押品担保、CDS 基点市场化）上仍有完善的空间，但其开拓和创新精神仍值得肯定。随着区块链行业的进一步发展，人们对产品的安全需求也在逐步提高，预计未来的 3-5 年内 CDS 市场会进入快速增长期，并成为加密货币市场的下一个重要衍生品。
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