以UST为例分析算法稳定币的内在脆弱性

稳定币

stablecoin

稳定币是试图将其价值与另一种资产（包括储备货币或高流动性政府债券在内的一篮子资产）挂钩的加密资产。我们常见的稳定币有USDC和USDT、UST、DAI等。稳定币是数字货币领域中市值增长最快的版块之一，目前稳定币的总市值已高达180多亿，是两年前的25倍。即便与去年相比，稳定币市值也增长了约6倍。然而最近Luna崩盘、UST脱锚让大多数用户感受到了算法稳定币的内在脆弱性。算法稳定币作为稳定币的重要版块，为何说存在天然的脆弱性和缺陷呢？今天就来给大家详细介绍一下稳定币的常见机制。

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稳定币按照是否拥有质押物分为托管/抵押稳定币和算法稳定币。让我们先来看看目前市场上常见的不同稳定币的运作方式。

1 托管/抵押稳定币

托管/抵押稳定币一般会使用自身所持有的法定货币或者流通资产作为储备，如circle和coinbase发行的USDC，Tether Limited发行的USDT等。前者以等值法定货币工具资产做全面储备，后者则持有大量的商业票据作为抵押。还有一种是以加密资产作为抵押的稳定币，如MakerDAO的DAI，就是使用WBTC、ETH等加密资产进行抵押的稳定币。由于稳定币对应的抵押资产的风险原因，因此任何稳定币都不可能保持100%稳定。

2 算法稳定币

算法稳定币主要是通过模拟中央银行的货币政策职能，在稳定币价格高于锚定价格时增加市场供给，在稳定币价格低于锚定价格时后回收供给，以此维持稳定币价格的均衡。

3 以UST为例分析算法稳定币

UST 是Terra生态发行的一种与美元挂钩的算法稳定币，是连接Terra生态的核心。Terra的治理代币是LUNA。UST和LUNA的关系是铸造UST需要燃烧同等价值的LUNA，反之也可以通过销毁UST来赎回同等价值的LUNA。当UST锚定美元的价格发生偏差时，这种情况下在UST和LUNA之间就存在着套利的机会。举例来说，假设UST的价格是1.01美元，高于1美元的锚定价格，按照供需关系来说，意味着此时UST的供应量少于需求量。在这种情况下，市场上的套利者会自发销毁LUNA来铸造UST，以获得0.01美元的差额收益。而当市场上UST的价格为0.99美元，低于1美元的锚定价格时，意味着UST的供给大于需求，套利者就会被激励销毁UST来铸造LUNA，并取得0.01美元的差额收益。这将减少UST的供应，直至UST价格回归1美元的锚定价格。

这一机制能够良好运转完全依赖于市场投机者的自发交易行为，将LUNA的价值与UST 的需求相结合。UST的需求增加，意味着更多的 LUNA被销毁，LUNA的市场供应量减少，意味着其价格有上行空间。而如果对UST的需求减少，市场将销毁UST来铸造LUNA，LUNA的价格也会有下跌的趋势。虽然这一机制相对简单，但在Terra生态发展初期是非常有效的。Terra 生态成功依靠这一机制将自己的算法稳定币 UST 推广到整个加密市场，并迅速提升了Luna 的价格和市值。

但UST作为算法稳定币，如果单单依靠市场的自发性交易行为来维持价格和应用稳定的话其实是不合理的。因为本质上来说，算法稳定币背后没有抵押品或政府行为担保，交易者没有必须交易的义务，在极端行情波动和经济金融危机的背景下，因为信息不透明等原因，市场交易情绪和交易行为也很容易受到影响。

这种情况下如果市场对UST的需求收缩，因为套利机制的存在，UST就会被用来铸造LUNA，因为市场上流通的LUNA增多，导致LUNA的抛压增大，LUNA价格可能会下跌。如果市场因价格而失去对LUNA的信任，与之同步也可能会失去对UST的信任。UST会被进一步出售，而为了保持挂钩，LUNA又被更大量地铸造出来，这就陷入了“死亡螺旋”。

因此，为了使UST更为稳定，LFG（Luna Foundation Guard）特意引入了BTC持仓机制。

Tokenview数据显示，从1月27日开始，被标记为 Luna 基金会（Luna Foundation Guard，LFG）的地址里开始增加BTC持仓。

关于引进BTC持仓机制，Do Kwon 表示，可以把这机制看作是另一个外汇储蓄，但BTC储备和LUNA都不是UST的直接抵押物。在此之前，铸造1枚UST，需要销毁价值1美元的 LUNA。当引入BTC持仓机制后，1枚UST被铸造时，一部分比例的 LUNA 会被销毁，剩下一部分将会被用于购买BTC，相对而言BTC比LUNA更抗跌，可以在极端情况下充当通胀压力的释放阀，有效减缓新铸造LUNA进入市场的速度，减少死亡螺旋的发生风险，以此提升整个系统的抗风险能力。这个角度而言，逐渐以BTC来替换LUNA其实是最好的选择。

然而市场没有给UST完成BTC大量储蓄的机会。在美联储宣布加息后，加密市场迎来下跌趋势，恐慌情绪进一步加剧。此时市场上近乎所有的UST都被存入了Anchor以获取年化19%的收益。而在LFG调整UST-3Crv池的撤资时，巨鲸地址疯狂抛售UST，造成UST价格下跌，严重脱锚，随后LUNA连带出现崩盘，陷入死亡螺旋……

就像Dr. Ryan Clements所说：“在许多方面，一个发展中的 DeFi 金融生态系统由算法稳定币支持，没有真正的抵押品或政府担保，而是依靠个人动机的市场参与者的永久利益来实现可持续性，看起来就像站立的多米诺骨牌 ——一旦第一个倒下，所有其他人都可能受到影响。”

对于算法稳定币来说，其实本质上还是脆弱的。原因还是在于算法稳定币没有完整的金融挂钩和成套的体系监管。单纯使用市场激励等手段来使稳定币价格锚定某一价格其实是不现实的，如果没有实际应用和担保做背书，很容易受到外在因素影响而崩溃。另外算法稳定套利也需要整个生态系统的流动性做支撑。如果生态系统中的流动性不足或者当人们对算法稳定币不再信仰时，受主观个体或群体的影响，整个生态系统将很容易被牵连崩溃。尤其是在经济下行危机中，个体的主观情绪容易被放大，从而牵连整个生态系统。

对于UST来说，引进BTC持仓机制确实是独特的创新，但最重要的还是开辟新的应用场景，增强更多人的持有信心，比如加入法定货币储备，比如PayPal接入UST让现实世界中开始流通UST，比如UST炒外汇炒原油……可惜UST没能进一步等到那个时候。

目前世界上对稳定币的相关监管政策正在逐渐完善中，算法稳定币作为稳定币的重要组成部分，在未来应有更多的发展和完善，也希望稳定币作为defi的重要工具，在将来能够带给我们更多的惊喜。