十张图，解读最新通胀数据与未来进展

原文：The Road to Disinflation

作者：Joseph Politano 

对比去年，美国通胀率正在继续减速，2月14日公布的 CPI 与核心 CPI（不包括食品和能源）指数分别为6.4%和5.6%，但1月份食品、能源和服务等价格同时出现了上涨，这也是近几个月中首次出现这种情况，而目前，通胀主要与核心服务（包括住房）这一因素相关。

就通胀产生的核心因素而言，主要有两个——食品和服务，这两者构成了推高通货膨胀的主要动力。未来，只要汽油价格没有出现意外的大涨，则最迟在3月份能源将会成为拉低整体通胀的主要因素。根据汽车市场的发展情况来看，比预期更强的商品需求和稳定的二手车价格可能会使商品这一要素影响甚微，未来核心商品这一要素可能也不再对通胀构成非常大的压力。

再加上租金和其他服务价格的预期减速，通货膨胀率的放缓正在酝酿之中。事实上，在亚特兰大联邦储备银行本月发布的企业通胀预期调查中，企业对未来一年期成本通胀预期降至2.9%，为2021年7月以来的最低水平。但未来降低通胀的道路会比之前更加坎坷，经济名义增长指标显示出强劲的势头，伴随着经济衰退风险下降，市场普遍预期终端利率将在更长时间内走高，以遏制通胀。

服务和租金

最近，住房价格上涨是推高通胀的一个巨大因素，去年租金上涨了8.6%，业主等值租金(OER)上涨了7.8%。这是美国近40多年来的最高增速，值得一提的是，如今租金价格的年增长率逼近20世纪80年代的历史高点，仅相差0.75%。

总的来说，我们知道租金的通胀放缓来自于频率更高的新租赁价格指标，但这种通胀放缓的时间和强度仍然不确定。CPI 中租金部分的月增长仍接近历史最高水平，基数效应下，可能要到5月或6月才可能看到年度租金通胀的显著放缓。

除住房以外，美联储更关注的还有核心服务业，即个人消费支出价格指数（PCEPI），他们认为该指数最能反映以劳动力成本驱动的通胀压力。目前这方面数据较少，我们需要等到生产者价格指数(PPI)数据和完整的PCEPI数据发布后来才能全面解读，但美国就业机构的预测显示，1月份扣除住房的核心服务通胀从4.12%加速到了4.3%，而纽约联邦储备银行(Federal Reserve Bank of New york)研究人员通过衡量周期性通胀持久性的模型得出核心服务业(不包括房价)在通胀方面的超额贡献值在上升，但上升增速在放缓。

工资成本的上升是核心服务（不包括住房）通胀的潜在驱动因素，这种趋势最近也在减弱。白宫经济顾问委员会制定了一项非住房服务的平均小时收入指数来追踪这种趋势变化，结果显示其工资增长最近大幅下降，比大衰退前的水平高出 1%。这在很大程度上只是证实了几个月来数据所展示的同通胀情况，即工资增长放缓，尤其是在食品服务和零售等低薪行业，该指数也确实提高了我们预测非住房服务通胀的能力。

不过，预计企业明年工资成本压力仍将小幅上升。亚特兰大联邦储备银行今天公布的数据显示，企业预计明年劳动力成本对单位成本的贡献将大大高于正常水平，而非劳动力成本对单位成本的贡献预计仅略高于正常水平。尽管如此，企业对经济预期仍感到失望——他们认为自己的销售额低于正常水平，并预计随着销售水平的下降将在明年引发通货紧缩。

能源和商品

撇开通胀的核心驱动因素不谈，随着供应链和全球能源形势的持续改善，我们也可能会从商品和能源价格中获得一些特殊的通胀放缓条件。与 2022 年年中的极端高位相比，汽油价格相对较低，因此很可能在短期内成为推动通货放缓的重要因素。此外，在当前这种异常温暖的天气中，需求减少，天然气现货价格下跌，即使是电力和公用事业价格也有望在短期内降温。

不过，汽车行业的前景则更为黯淡。 2022 年，二手车是整个通货放缓的最大动力，它们解决了在前两年的新冠大流行期间价格上涨超 50% 的局面，根据 Manheim 和 Black Book 的数据，近几个月二手车批发价格已经稳定（但在季节性调整的基础上有所上涨），出现季节性上涨的原因有近几个月来汽车装配因供应链问题再次而陷入困境。

自疫情开始以来，新机动车转为二手车已经累计超过 460 万辆（按1月份的速度计算），这几乎是过去半年的量，这提醒我们，即使材料成本和供应链问题逐渐消退，二手车似乎变得更加流行。

结论

总体而言，金融市场相信美联储会想尽办法遏制通胀，即使会面对很高的风险，但走向经济衰退的可能性不大。以市场为基础的5年期通胀预期指标与美联储目标基本一致，但长期通胀预期实际上仍低于美联储的目标。

但现在，解决通胀看起来会比以前料想的更漫长，也更坎坷。对季节性调整的修正使得最近的通胀数据看起来比我们想象的要顽固，名义收入和支出增长仍然很高，之前预期的2023年降息几乎都被金融市场消化。Intercontinental Exchange 根据多种市场数据编制的通胀预期指数显示，今年年底CPI指数将接近3%，而不是1月初预期的2.5%，看起来解决通货膨胀依旧是一场持久战。