SEC打击Crypto，最终会是什么结局？

原文标题：《The SEC Comes for Crypto》

原文来源：Bloomberg

原文作者：Matt Levine

SEC 诉 Crypto

我在三月份写道， 「一条不会出错的经验法则是，所有的 Crypto 交易平台都在犯罪，如果你幸运的话，你的交易平台只是在犯一些程序性的罪」，就像这样：

1. 你的交易平台在美国是否运营非法证券交易平台？至少 SEC 的观点是，美国的每个 Crypto 交易平台都是非法的。你可能持不同观点——许多 Crypto 交易平台的高管持不同观点，我们将在下文中讨论更多争论——但实际上，如果你在交易 Crypto，你就不能对严格遵守美国证券法太过胆怯。 

2. 你的交易平台是否在窃取所有客户的资金？有些是，还有些不是。如果你是客户，这是你最应该关心的事情。

这些事情并不是特别相关，毕竟每个 Crypto 交易平台都在违反美国证券法。「我不应该把我的钱交给那些人，因为他们违反了美国法律。」这确实是一个合理的立场，可以让你免于遭受许多 Crypto 灾难，但这也会让你完全无法交易 Crypto。

昨天，SEC 起诉了全球最大的 Crypto 交易平台 Binance 及其创始人赵长鹏，指控其运营非法证券交易平台。今天，SEC 起诉了美国最大的 Crypto 交易平台 Coinbase Inc.，指控其运营非法证券交易平台。

Crypto 交易平台与 SEC 的冲突主要有两种情况。一种较好的情况是，你因为运营非法证券交易平台而陷入麻烦。今年四月，SEC 起诉了 Bittrex Inc.，指控其涉嫌运营非法证券交易平台；对 Bittrex 案件的任何合理解读都表明，类似的案件将针对 Coinbase 和 Binance 展开。在 SEC 看来，光是作为一个 Crypto 交易平台就已经违法了。

另一种糟糕的情况是，你因为窃取资金而陷入麻烦。去年 12 月，SEC 起诉了一家大型 Crypto 交易平台 FTX Trading Ltd.。这篇文章是 SEC 对 FTX 的控告。我完全相信，SEC 认为 FTX 在美国运营了一个非法的证券交易平台。但是在控告中几乎没有提及这个问题。因为其他事情太多了。FTX 据称窃取了所有资金，当交易平台窃取了所有资金时，SEC 就会关注这一点。当它没有窃取所有资金时，SEC 就会关注非法证券交易平台的问题。

因此，关于本周案件的一个问题是：SEC 起诉 Coinbase 和 Binance 是因为它们是 Crypto 交易平台，还是因为它们是糟糕的 Crypto 交易平台？SEC 的主张究竟是「你让人们交易 Crypto，但我们认为这是非法的」，还是「你让人们交易 Crypto 并窃取他们的钱」？

对于 Coinbase 来说，我认为答案是显而易见的。就 Crypto 交易平台而言，Coinbase 非常遵纪守法。它是一家美国公开上市公司，注册于特拉华州，在纳斯达克上市。它在 2021 年通过直接上市的方式上市，向 SEC 提交了广泛的披露文件。其财务报表由德勤会计师事务所审计。它的商业模式似乎是从客户那里收取资金，用这些资金购买 Crypto，并将这些 Crypto 安全地保管在以客户名字命名的地方。我对任何 Crypto 参与者都不敢妄下结论，我以前也犯过错误，但我的印象是 Coinbase 不会窃取资金。

事实上，SEC 对 Coinbase 的控告非常枯燥，完全集中在 Coinbase 未注册为证券交易平台的事实上。同样，在 SEC 看来，每个 Crypto 交易平台都在违反美国证券法。但是 Coinbase 礼貌地并且相对无害地这样做。虽然不是完全无害——「Coinbase 的未注册行为剥夺了投资者的重要保护措施，包括 SEC 的检查、记录保存要求以及防止利益冲突的保障措施，」SEC 表示——但相对而言还是无害的。

对于 Binance 来说，答案更有趣。就 Crypto 交易平台而言，Binance 在守法程度上算是中规中矩。它没有透露总部信息，并且构建了一系列令人困惑的实体以避免监管。（SEC 引用其合规总监 2018 年的话说，「我们不希望 Binance.com 受到任何监管。」）与 FTX 类似，Binance 拥有自己的 Token，名为 BNB；它拥有自己的关联交易公司；它为美国客户（Binance.us）和其他地区客户（Binance.com）提供分别的平台。今年三月，它被美国商品期货交易委员会起诉，主要是因为允许美国大客户（高频市场制造商，如 Jane Street 和 Tower Research）通过其海外关联公司在 Binance.com 交易平台进行交易，尽管商品期货交易委员会的控告中也提到了恐怖主义资金的问题。

而且，SEC 对 Binance 的控告中也包含了一些 Binance 从事不当行为的指控。Binance 拥有一些关联的做市商，包括 Sigma Chain AG 和 Merit Peak Ltd.，据称这些公司受赵长鹏控制，它们在 Binance.com 和 Binance.us 上进行交易。SEC 暗示它们参与了可疑的活动：

「例如，截至 2021 年，至少有 1.45 亿美元从 BAM Trading（即 Binance.us）转入 Sigma Chain 账户，另外有 4500 万美元从 BAM Trading 的信托公司 B 账户转入 Sigma Chain 账户。从该账户中，Sigma Chain 花费了 1100 万美元购买一艘游艇。」

以及：

「从 2019 年 9 月至 2022 年 6 月，由赵长鹏拥有和控制的交易公司 Sigma Chain AG（以下简称 Sigma Chain）在 Binance.US 平台上进行了洗钱交易，人为夸大了 Crypto 资产证券的交易量。」

还有更一般的指控：

「SEC 还声称赵长鹏和 Binance 控制着平台客户的资产，允许他们混合客户资产或根据自己的意愿转移客户资产，包括转移到赵长鹏拥有和控制的实体 Sigma Chain。」

但 SEC 在这些指控上并没有过多展开，大部分对 Binance 的控告与对 Coinbase 的控告相同：指控 Binance 运营着一个对美国客户开放并上市了被视为证券的 Crypto 交易平台，但未在美国注册为证券交易平台。我倾向于将昨天的诉讼视为对 Binance 的认可。SEC 以及此前的商品期货交易委员会对 Binance 进行了认真调查，并写了一个 136 页的控告文件，列举了所有坏事，但它所发现的只是 Binance 运营了一个 Crypto 交易平台。

尽管这两个控告的论点大部分相同，Coinbase 和 Binance 的态度却截然不同。其中关键的法律问题在于，Binance 和 Coinbase 上市的 Crypto Token 是否属于证券。如果它们属于证券，那么很可能 Coinbase 和 Binance（以及 Bittrex 和其他所有交易平台）都在非法运营证券交易平台；如果它们不属于证券，那一切就没问题了。Coinbase 意识到这是一个潜在的风险，并建立了委员会和程序来思考和减轻风险。SEC 会对 Coinbase 的控告中写道：

鉴于至少一些 Crypto 资产是由一群可以确定的人或推广者提供、销售和分发的，在 2018 年 9 月左右，Coinbase 公开发布了《Coinbase Crypto 资产框架》，其中包括一个供 Crypto 资产发行者和推广者填写的上市申请表格，以使他们的 Crypto 资产在 Coinbase 平台上可用。

Coinbase 的上市申请要求发行者和推广者提供有关其 Crypto 资产和区块链项目的信息。它特别要求提供与对 Crypto 资产进行 Howey 测试相关的信息。

此外，在 2019 年 9 月左右，Coinbase 和其他 Crypto 资产企业共同创立了「Crypto Rating Council（CRC）」。CRC 随后发布了一个分析 Crypto 资产的框架，该框架「提炼出一系列旨在明确回答 Howey 测试的四个要素的是与否的问题」，并为 Crypto 资产分配了从 1 到 5 的分数，其中 1 表示「资产几乎没有或没有与投资合同相一致的特征」，而 5 表示「资产具有很多与证券处理相一致的特征」。

在宣布 CRC 的成立时，Coinbase 表示：「尽管 SEC 发布了有用的指南，但任何给定的 Crypto 资产是否属于证券最终需要进行实质性的分析。」

这些回答非常负责，尽管美 SEC 不同意 Coinbase 的结论，并对该过程提出异议。

从 2019 年底到 2020 年底，Coinbase 在 Coinbase 平台上可交易的 Crypto 资产数量翻了一番，2021 年再次翻了一番。在此期间，Coinbase 将高风险得分的 Crypto 资产添加到了 Coinbase 平台上。换句话说，为了实现 Coinbase 平台的指数增长和提高自身的交易利润，Coinbase 做出了战略性的业务决策，将 Crypto 资产添加到 Coinbase 平台上，即使它意识到这些 Crypto 资产具有证券的特征。

与此同时，Binance 的出色首席合规官描述了他对 Binance 在美国上市的证券 Token 进行实质性分析的方式：

正如 Binance 的首席合规官在 2018 年 12 月坦率地对另一位 Binance 合规官所说，「我们在美国操作着一个未经许可的证券交易平台。」

Coinbase 聘请了很多律师进行了大量分析，撰写了许多清单，以确信自己在美国合法运营着 Crypto 交易平台。而 Binance 的态度是「显然这在美国是非法的，啊好吧。」SEC 完全同意 Binance 的观点。

这对 Coinbase 来说可能是件好事：它能够通过法庭将自己描绘成一个遵守法律的好角色，而 Binance 看起来像一个无视法律的坏角色；Coinbase 可能会赢得与 SEC 的争议，而 Binance 可能会输。但我不得不说，到目前为止，Binance 的做法似乎更明智。（当然，不要写下来等等）Binance 注意到在美国运营 Crypto 交易平台是非法的，并且还做了最小化和隔离其在美国风险的措施：它在美国拥有相对较少的客户，并且似乎将大部分业务保持在美国之外。Coinbase 则全力以赴，试图在美国运营一个合法且符合监管要求的 Crypto 交易平台，而现在 SEC 表示这是不可能的。如果 SEC 是正确的，那么对于 Coinbase 来说还剩下什么呢？

SEC 诉 Crypto：什么是证券？ 

好的，让我们讨论 SEC 案件的基本理论，我们之前在 SEC 起诉 Bittrex 时已经讨论过：

1. 如果你经营一个在美国提供证券交易的交易平台，你需要将其注册为证券交易平台并在 SEC 进行注册。

2. Binance 和 Coinbase 提供证券型 Token 的交易。

3. 他们没有将他们的美国交易平台注册为证券交易平台。

4. 问题接踵而至。

第一点比较微妙；例如，有一些股票交易场所并未注册为证券交易平台，尽管它们根据其他规定已在 SEC 进行注册。但从 SEC 的角度来看，重要的是证券交易平台的规定是为了保护投资者。特别是，它们往往要求将通常在 Crypto 中合并的三个关键职能——匹配买家和卖家的交易平台、代理经纪人以代表客户进行交易的经纪人和实际移动资金和证券的结算所——进行分离。在股票市场上，你可以在 Robinhood 的网站上下订单购买纽约证券交易平台的股票，而存管机构 Depository Trust Co. 将保管股票并结算交易。在 Crypto 市场中，你可以在 Coinbase 的网站上下订单购买 Coinbase 上的 Crypto，Coinbase 保管 Crypto 并结算交易。

但这里的主要观点是第三点：Crypto Token 是否是证券？SEC 的基本观点是，大多数 Crypto Token——不是所有，BTC 除外，但其中大多数——在美国法律下属于证券。Coinbase 的观点当然是，其中许多 Token 不是证券。在此问题中，问题的关键在于列出的一些热门 Crypto Token——SEC 引用了一系列 Token，包括 Solana 的 SOL、Cardano 的 ADA、Polygon 的 MATIC、Filecoin 的 FIL、Decentraland 的 MANA、Algorand 的 ALGO、Axie Infinity 的 AXS 和 Voyager Digital 的 VGX——它们是否属于证券。

美国证券法将「证券」定义为包括但不限于任何「股票」、「利润分享协议的股权证明」、「预组织证书或认购证书」、「可转让的股份、投资合同、[或] 投票信托证书」。其中最通用的术语是「投资合同」，美国最高法院在一起 1946 年著名的 SEC 诉 W.J. Howey Co. 案中对其进行了解释：

「根据《证券法》，投资合同是指一份合同、交易或计划，根据该合同、交易或计划，一个人将他的钱投资于一个共同企业，并且由推销者或第三方的努力来带来收益，不管企业中的股份是以正式证书还是以在企业中使用的有形资产的名义利益的形式来体现。这样的定义能够实现强制要求对「我们商业世界中属于证券普遍概念的许多类型工具的全面和公平披露」的法定目的。它体现了一种灵活的、而不是静态的原则，一种能够适应那些试图利用他人的钱承诺利润的无数和多样的计划的原则。」

「投资者提供资金并分享收益和利润；推销者管理、控制和经营企业。因此，反映投资者利益的安排涉及投资合同，而不管此类合同所采用的法律术语是什么。」

「测试的关键是该计划是否涉及在共同企业中投资金钱，并且预期利润完全来自他人的努力。如果该测试得到满足，那么无论企业是投机性还是非投机性，无论是否存在具有或不具有内在价值的财产的销售，都是无关紧要的。」

这就成为了「Howey 测试」，法院会询问是否存在（1）投资金钱（2）在共同企业中（3）预期获利（4）仅仅来自他人的努力。SEC 至少从 2017 年以来一直主张，大多数 Crypto 企业符合这一描述。

例如，我们来看看 Solana。Solana 是一个运行 Crypto 应用的区块链；它的原生 Token 称为 SOL。以下是 SEC 对 Solana 的解释：

「SOL」是 Solana 区块链的原生 Token。Solana 区块链由 Solana Labs, Inc.（以下简称「Solana Labs」），一家总部位于旧金山的特拉华州公司于 2018 年由 Anatoly Yakovenko（以下简称「Yakovenko」）和 Raj Gokal（Solana Labs 的现任 CEO 和 COO）创立。根据 Solana 的官方网站 www.solana.com 的说明，Solana 区块链是一个建立去中心化应用程序（dApps）的网络，由一个平台组成，旨在通过使用一种共识机制提高区块链的可扩展性并实现高交易速度。

根据 Solana 的官方网站，SOL 可以被「抵押」在 Solana 区块链上以获得奖励，并且在 Solana 区块链上提出交易时必须「销毁」一定微小数量的 SOL，这是区块链上原生 Token 的常见功能，用于通过密码学分布式账本防止恶意用户通过无限数量的提出交易来「垃圾邮件」区块链。

Solana Labs 出售 SOL 以筹集资金来构建 Solana 生态系统：

Solana Labs 公开表示，它将将来自私募和公开 SOL 销售的收益集中存放在其控制的综合 Crypto 资产钱包中，并将使用这些收益为开发、运营和市场营销 Solana 区块链进行资金支持，以吸引更多用户使用该区块链（潜在地提高对 SOL 的需求和价值，因为希望与 Solana 区块链进行交互的人需要使用 SOL）。例如，在与 SOL 的 2021 年私募销售相关联时，Solana Labs 公开表示将使用投资者的资金用于：（i）聘请工程师和支持人员以帮助发展 Solana 的开发者生态系统；（ii）「加速吸引下一个十亿用户进入 Crypto 领域的市场就绪应用程序的部署」；（iii）「建立一个孵化工作室，加速在 Solana 上构建的去中心化应用程序和平台的开发」；以及（iv）建立一个专门面向 Solana 生态系统的「风险投资部门」和「交易台」。

Howey 测试：

1. 投资者投资了金钱吗？是的，SOL 是以货币形式出售的，用于筹集 Solana 的资金。 

2. 是否存在共同企业？是的，Solana 是一个企业；它是一个与 Ethereum、Cardano 等竞争的区块链生态系统，旨在吸引用户。 

3. 是否存在获利预期？是的，人们购买 SOL 是希望其价格上涨，并且确实上涨了。

4. 利润是否来自他人的努力？是的，SOL 之所以上涨，是因为其推销者和开发者将 Solana 打造成了一个受欢迎的区块链，正如他们所说的那样，增加了对 SOL 的需求。

这通常是一个复杂的问题。大多数大型 Crypto 区块链在某种程度上都是分散的；Solana 的增长不仅依赖于 Solana Labs 的努力，还依赖于第三方用户和开发者的努力，他们喜欢使用它。对于某些 Crypto Token 来说，可以合理地认为人们购买 Token 并不是出于预期获利的投资，而是用于在区块链上进行交易的支付；SOL 是人们在 Solana 区块链上运行程序和交易时使用的「燃料」，如果你将 SOL 购买为纯粹的「实用 Token」，那么可以说它不是证券。大多数 Crypto 既具有实用价值又具有投资价值，使分析变得复杂。

此外，即使你将 SOL 作为投机投资购买，也不清楚你购买它是否是为了分享基础企业的利润。你的思考过程可能是「如果我购买 SOL，其他很多人也可能购买 SOL，它的价格会上涨，我就能赚钱。」这并不真正是预期从「他人努力」中获得利润；这是预期从投机狂热和网络迷因中获得利润。我们昨天谈到过 Dogecoin，它是一个玩笑性的 Crypto Token，人们公然承诺对建立生态系统不采取任何行动；人们购买 Dogecoin 是因为他们认为其他人会购买 Dogecoin。我认为这意味着 Dogecoin 不是证券；一个纯粹无意义的 Token 涉及的「他人努力」不足以使其成为挣钱（显然，例如，Beanie Babies 也不是证券）。而且，即使 Crypto 项目确实承诺通过努力、生态系统和辛勤工作的杰出开发者，很多人购买 Token 可能也是出于同样的纯粹追求数字上涨的原因，就像他们购买 Dogecoin 一样。

但我喜欢用股票的角度来看待 Crypto 和证券，因为大多数 Crypto Token 在某种程度上很明显地是某个基础技术企业的股票类比。在 Solana（以及 Cardano、Polygon 等）中，基础业务是一个平台业务，一个用于构建应用程序的区块链生态系统，主要是金融服务类应用程序，用于交易 Crypto。每个购买 Token 的人在某种宽松的意义上都是该企业的准股东。他们以与传统股东相同的方式获得回报：通过股票回购。Crypto 中股票回购的术语是「销毁」：

此外，Solana Labs 营销称其「销毁」（或销毁）SOL 是其「通缩模型」的一部分。正如 Yakovenko 在 2021 年 4 月 14 日在 gemini.com 上发表的一篇名为「Solana（SOL）：将 Crypto 扩展到大众」的文章中所解释的那样，「Solana 的交易费用以 SOL 支付并且被销毁（或永久销毁），作为减少总供应量从而保持 SOL 价格稳定的通缩机制。」根据 Solana 官方网站的解释，自 Solana 网络推出以来，SOL 的「总当前供应量」已通过交易费用的销毁和计划的 Token 减少活动减少。这种以「通缩机制」作为 Solana 网络的营销手段销毁 SOL，合理地让投资者认为他们购买 SOL 具有潜在盈利的可能性，因为存在一种内置机制来减少供应量，从而增加 SOL 的价格。

在对 Binance 的控告中，SEC 引用了赵长鹏对 Binance 自己的 BNB 的销毁机制的描述：

事实上，在 2019 年 7 月 9 日，赵长鹏在 YouTube 上的一次采访中描述了 Binance 计划中的 BNB 销毁，他表示「我们在白皮书中承诺的一个好处是每个季度我们将使用 20% 的利润以市场价值购买并销毁 [BNB]，我们将销毁高达 1 亿枚 Binance 币。基本上是所有可用币的一半，从财务上来说，它与股利在经济上的作用方式相同。」

我的意思是，我会说它的作用类似于股票回购，但当然，股利和股票回购本质上是等价的。关键是，股东——抱歉，Token 持有者——在 Crypto 项目中通过购买并销毁 Token 分享该项目的利润，这与股票回购的运作方式完全相同。

理解 Crypto 经济学的一种方式是，Crypto 构建了一种新的销售前景良好的技术和金融企业股票的方式，而不将其称为股票。例如，如果你要启动一个 Crypto 交易平台，并且希望筹集资金，你可以去找投资者并向他们提供你企业的股票。如果企业表现良好，将会有很多利润（来自向客户收取交易费），你将与投资者分享这些利润。但是这存在问题：

1. 如果向公众出售股票，你将需要向 SEC 进行注册。

2. 如果向大型风险投资机构出售股票，他们将需要向 SEC 进行注册，或者找到 SEC 注册的豁免规定。

3. 无论哪种方式，你可能需要向投资者提供一些有关企业的财务信息才能获得他们的资金。

4. 你的股东可能希望获得投票权、持续的财务披露等，这是习惯性的，也往往是法律规定的。

或者，如果你要启动一个 Crypto 交易平台，可以去找投资者，并向他们提供你企业的 Token。如果企业表现良好，将会有很多利润（来自向客户收取交易费），你将通过购买并销毁 Token 与投资者分享这些利润。这非常不错：

1. 如果向公众出售 Token，你可以声明它们不是证券，并且无需向 SEC 进行注册。

2. 如果将 Token 出售给大型风险投资机构，他们可以声明它们不是证券，并自由转售。

3. 你将撰写白皮书来销售 Token，不一定需要提供大量财务或运营细节。

4. 你可以赋予 Token 任何你想要的权利。

我有些不公平。我在描述一种纯粹的监管套利；Binance 的 BNB——或 FTX 的 FTT——是由一家公司发行的纯粹的股票替代品，用于筹集运营其集中式业务的资金。但许多 Crypto 并不完全像这样；在某些项目中，人们真正地怀着建立无任何公司所有的去中心化生态系统的理想主义，销售 Token 可以成为创建和资助项目的一种方式，这种经济模型与股东所有的公司确实非常不同。但大部分时间，Crypto 生态系统似乎是由相当集中化的团队建立的，Token 则以新兴技术公司的股票或类似股票的形式销售，由有潜力的团队发起的。

你可以看出为什么 Crypto 领域的人们喜欢这种方式，它结合了监管套利和一种令人兴奋的新潮流理念。你也可以看出为什么 SEC 不喜欢这样，SEC 对「许多通过向他人承诺利润而利用他人资金的无数和多变方案」了如指掌。SEC 是被套利的监管机构，而且它对此并不满意。

SEC 诉 Crypto：现在怎么办？

理论上讲，有几种可能的结果：

1. SEC 获胜，Crypto 在美国基本上被禁止。在美国，你仍然可以购买 BTC、ETH 和 Dogecoin，因为它们不属于证券，但是其他任何 Crypto 项目可能都会被视为证券，不能在美国交易。Crypto 衰落并消亡，所有人都转向人工智能。SEC 通过扼制 Crypto，以一种缓慢的复仇方式杀死了它。

2. 除此之外，Crypto 在其他地方发展兴旺，美国只是错过了。Crypto 被证明是具有极大世界变革和价值的，而美国却落后了。或者它被证明是一种奇特的金融产品，你可以在欧洲交易，但在美国却不行，就像二元期权或差价合约一样。无论如何，它在国外继续存在，但在美国无法发展。

3. SEC 获胜，然后某些现有 Crypto 公司、新的 Crypto 参与者和传统金融服务公司找到了符合美国证券法规的 Crypto 交易途径。大家都会努力工作，说「好吧，Solana 将开始提交年度报告和经过审计的财务报表」，人们将建立与 SEC 注册并与清算机构和经纪公司等分开的 Crypto 交易平台。这似乎非常困难，因为 SEC 显然对容纳任何 Crypto 项目都不感兴趣。我不会坐在这里告诉你「这就是 Crypto 公司如何将其 Token 注册为证券的方法」。毫无疑问，Coinbase 一直在努力找出解决方法——他们一直在向 SEC 施压，希望得到允许的规定，但到目前为止，运气不太好。但我想这总是有可能的。

4. SEC 失败，法院会说「什么，不，这些东西都不是证券」，Crypto 将继续在美国交易，而不受太多证券监管。

5. 国会（或未来的 SEC）介入改变规则，说「嗯，当然，根据现行法律，所有这些东西在技术上都是非法的，但是这样扼杀创新太疯狂了，所以我们将制定新规定，允许在美国进行受监管的 Crypto 交易。」

我不知道我会押注哪种结果。最后一种结果是 Crypto 行业希望看到的，而且国会也确实有意愿来制定 Crypto 法规。

但我想说的是，SEC 显然押注在第一种结果上。这就是为什么它现在提起这些案件的原因，FTX 和许多其他大型 Crypto 公司崩溃之后，Crypto 价格下跌之后，风险投资家已经转向人工智能之后。对于 SEC 来说，这些针对 Binance 和 Coinbase 的案件是高风险案件：

Coinbase 和 Bitcoin 是具有良好的律师和游说团队的大型资金充裕的公司，他们有资源和动力与 SEC 进行战斗到底，并且确实有合理的法律观点。SEC 可能会输，但它正在战略性地最大限度地提高胜算。我曾在二月份写道：

「当 Crypto 受欢迎并呈上涨态势时，如果你是一个说「不，我们必须停止这一切」的监管机构，那你势必非常扫兴。投资者希望把他们的钱投入上涨的东西，他们为你的阻止而感到愤怒。政客们喜欢上涨的东西，并举行听证会，讨论你如何扼杀创新。Crypto 创始人富有并且受欢迎，他们在推特上批评你，得到很多赞和转发。你自己的监管员工，他们关注他们下一份私营部门工作，希望成为 Crypto 创新的领导者，而不仅仅是禁止一切。

当 Crypto 价格下跌，许多项目陷入欺诈和破产时，你可以说「我早就告诉过你们」。人们对监管或者说关停的渴望更强了。一个被起诉的破产 Crypto 公司的创始人可以说「你扼杀了创新」，但没人在意。」

这是 SEC 正在进行的赌注，现在我们将看到它是否正确。